Sau 2 năm khó khăn, thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam đang hướng tới giai đoạn phát triển mới, theo đó làn sóng chậm trả phát sinh mới giảm dần, phát hành năm 2023 dần phục hồi, làm ổn định quy mô. Tới năm 2030, Việt Nam cần đánh giá toàn diện những kinh nghiệm phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp trong và ngoài nước dưới góc độ xếp hạng tín nhiệm, hướng tới mục tiêu nâng quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp lên mức 25% GDP.

Theo số liệu thống kê từ Hiệp hội Trái phiếu doanh nghiệp cho thấy giá trị phát hành mới trong năm 2023 đạt 333.988 tỷ đồng, tăng 37,8% so với năm 2022. Trong đó, tổng giá trị các đợt phát hành riêng lẻ đạt mức 296.917 tỷ đồng, tăng 19,4%. Giá trị phát hành ra công chúng đạt hơn 37 nghìn tỷ đồng, tăng 74,6% so với cùng kỳ. Dù thị trường trái phiếu doanh nghiệp có sự cải thiện rõ rệt theo hướng lành mạnh sau giai đoạn thanh lọc 2022-2023 nhưng chất lượng trái phiếu doanh nghiệp còn tiềm ẩn nhiều rủi ro, cần tiếp tục theo dõi chặt chẽ.

Theo Tổng biên tập Tạp chí Kinh tế Việt Nam (VnEconomy) Chử Văn Lâm, từ năm 2018 đến 2022, thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam đã chứng kiến sự tăng trưởng ngoạn mục với mức tăng trưởng bình quân khoảng 45% mỗi năm. Tuy nhiên, sự tăng trưởng này cũng đi kèm với một số lỗ hổng và khiếm khuyết nhất định, gây ra một số khủng hoảng trong thị trường trái phiếu doanh nghiệp diễn ra vào nửa cuối năm 2023 và đầu năm 2024. Trước bối cảnh đó, Bộ Tài chính đã nhấn mạnh tầm quan trọng của việc xếp hạng tín nhiệm và định giá tài sản để giúp khôi phục niềm tin của các nhà đầu tư vào thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

Bốn điểm nghẽn của thị trường

Hiện, thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang đối mặt với bốn điểm nghẽn quan trọng: mức độ minh bạch thông tin và chất lượng của các đợt phát hành còn yếu; sự thiếu phân hóa rõ ràng về đặc thù rủi ro của từng loại hình trái phiếu; thiếu tham chiếu để xác nhận giá trái phiếu doanh nghiệp; và sự tham gia hạn chế của nhà đầu tư và các tổ chức chuyên nghiệp dài hạn.

Thống kê từ các tổ chức phát hành cho thấy, các doanh nghiệp SPE  có khả năng trả nợ kém, với tỷ lệ chậm trả ở mức 38% và thường gặp các vấn đề về minh bạch thông tin. Bên cạnh đó, mục đích phát hành chưa phù hợp với định hướng phát triển dài hạn đã khiến chất lượng các đợt phát hành không đạt được kỳ vọng. Năm 2018, giá trị phát hành mới trái phiếu doanh nghiệp phi tài chính chủ yếu được sử dụng với mục đích cho đầu tư mới, tỉ lệ nhỏ để cho vay bên thứ ba.

Công ty phục vụ mục đích đặc biệt trong tiếng Anh là Special Purpose Entity, viết tắt là SPE hoặc còn gọi là Special Purpose Vehicle, viết tắt là SPV. SPE là một công ty con được công ty mẹ tạo ra với mục đích là cô lập rủi ro tài chính. Với tư cách pháp nhân là một công ty riêng biệt nên các nghĩa vụ của công ty này được đảm bảo kể cả trong trường hợp công ty mẹ phá sản. Nếu lỗ hổng kế toán bị khai thác, những công ty này có thể trở thành một phương tiện nguy hiểm để che giấu nợ công  ty, điển hình là trong vụ bê bối Enron năm 2001.

Điểm nghẽn thứ hai là việc chưa có sự phân hóa rõ ràng giữa các trái phiếu có tài sản bảo đảm và không có tài sản bảo đảm. Mặc dù trái phiếu có tài sản bảo đảm có tỷ lệ thu hồi cao hơn, nhưng mức độ chênh lệch này chưa rõ rệt. Tỷ lệ thu hồi với tài sản bảo đảm bằng chứng khoán hiện nay cao nhất, ở mức 20%; tài sản bảo đảm bằng dự án là 11%; tài sản bảo đảm bằng bất động sản là 10%; và tài sản bảo đảm bằng tài sản doanh nghiệp là 8%.

Ngoài ra, việc sử dụng bảo lãnh bên thứ ba để tăng chất lượng trái phiếu cũng cần được xem xét kỹ lưỡng, đặc biệt là sức khỏe tín dụng của đơn vị bảo lãnh và các điều khoản bảo lãnh. Điều này đòi hỏi cần có sự đánh giá của các tổ chức xếp hạng tín nhiệm độc lập để đánh giá rủi ro cho từng loại trái phiếu và xem xét các điều khoản của bên thứ ba một cách cẩn trọng.

Thị trường cũng thiếu tham chiếu để phân hóa rủi ro tín dụng của từng trái phiếu, dẫn đến sự không đồng nhất trong đánh giá rủi ro và lãi suất cho các doanh nghiệp. Việc có tham chiếu từ các đơn vị tín nhiệm là cần thiết để đưa ra các quyết định đầu tư đúng đắn hơn.

Ngoài ra, cơ cấu nhà đầu tư cũng là một điểm nghẽn khi thị trường thiếu vắng các nhà đầu tư dài hạn. Mặc dù quy mô giao dịch thứ cấp đã phát triển với sự ra đời của hệ thống giao dịch trái phiếu riêng lẻ nhưng vai trò chưa đủ lớn. Sự hạn chế của nhà đầu tư tổ chức có nhu cầu đầu tư dài hạn đã cản trở sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

Kinh nghiệm từ quốc tế

Tuy nhiên, có 4 giá trị việc xếp hạng tín nhiệm mang lại cho thị trường châu Á mà Việt Nam có thể áp dụng: thông tin trực quan, phân loại rủi ro, phân loại định giá và tăng cường sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức. Cụ thể:

Thứ nhất, xếp hạng tín nhiệm giúp cung cấp thông tin trực quan. Báo cáo xếp hạng tín nhiệm gồm các thông tin về điểm số xếp hạng của doanh nghiệp, trái phiếu, hoạt động xếp hạng tín nhiệm gần nhất… sẽ giúp nhà đầu tư đưa ra các quyết định đầu tư chính xác hơn.

Ngoài những thông tin trực quan này, các công ty xếp hạng tín nhiệm sẽ cung cấp các phân tích, nhận định thông qua quá trình thu thập thông tin và trao đổi cùng các doanh nghiệp để phục vụ cho nhà đầu tư. “Đây là một lợi ích rất lớn của hoạt động xếp hạng tín nhiệm mang lại mà chúng ta chưa có trong chu kỳ trước.”, ông Dương Đức Hiếu nhận định.

Thứ hai, hoạt động xếp hạng tín nhiệm giúp phân loại rủi ro của từng loại trái phiếu (phân loại chất lượng từng loại trái phiếu). Thông thường, chúng ta có thể đánh giá chất lượng trái phiếu dựa trên rủi ro từ đơn vị phát hành, mức độ ưu tiên của đơn vị thanh toán, hay các biện pháp bảo đảm tài sản… Hiện nay, ở Việt Nam mới chỉ có xếp hạng tín nhiệm cho nhà phát hành và chưa có yêu cầu cụ thể với từng loại trái phiếu.

“Việc phân loại chất lượng sản phẩm chỉ thực sự có ý nghĩa khi điều này có mối liên hệ với việc phân loại giá cả. Một trong những lợi ích lớn nhất của việc xếp hạng tín nhiệm ở châu Á là tạo ra sự phân loại trong việc định giá” - ông Dương Đức Hiếu nhấn mạnh, đồng thời gọi điều này là "hình thành tham chiếu rủi ro", nói một cách đơn giản là việc phân loại hình hàng hóa và định giá tùy thuộc vào chất lượng của sản phẩm.

Hoạt động xếp hạng tín nhiệm giúp thúc đẩy sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức, cải thiện chiều sâu của thị trường.

Thứ ba, về việc phân loại định giá, theo dõi thị trường châu Á nhiều năm, chẳng hạn ở Trung Quốc (10 năm), Hàn Quốc và Malaysia (20 năm), chúng ta có thể nhận thấy sự biến động về giá của các loại trái phiếu. Đặc biệt sau nhiều chu kỳ biến động kinh tế, giữa các loại trái phiếu luôn có sự khác biệt về giá trị.

Điều này cho thấy sự quan trọng của việc phân loại trái phiếu theo chất lượng tín dụng - một chỉ số quan trọng giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đúng đắn. Tuy nhiên, ở Việt Nam, chúng ta hiện chưa có hệ thống phân loại như vậy, điều này gây khó khăn cho nhà đầu tư trong việc lựa chọn trái phiếu phù hợp. “Cho nên việc xây dựng hệ thống tham chiếu rủi ro trong tương lai sẽ giúp nhà đầu tư có thêm thông tin để đưa ra quyết định đầu tư hiệu quả” -  ông Dương Đức Hiếu đánh giá.

Cuối cùng, hoạt động xếp hạng tín nhiệm giúp thúc đẩy sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức, cải thiện chiều sâu của thị trường. Đây được coi là hệ quả của ba lợi ích nêu trên.